香港黄金股(香港黄金股份有限公司)

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自上周五公布7月非农数据以来，出现了两个重要数据。首先，昨日美国7月份核心CPI环比为0.3%，低于此前预期的0.5%和0.7%。我认为更有价值、也更关键的另一个问题是，纽约联邦储备银行几天前发布的消费者通胀预期调查也显示，通胀预期触顶回落。

综上所述，这些看似矛盾的数据可能会产生一些判断:

1.美国通胀压力最大、通胀预期最高的时代已经过去了。这是美联储紧缩政策导致经济下滑的结果，数据也显示了这一点。2.但由于一些长期性和结构性因素，通胀回落至美联储2%的目标应该不会一帆风顺。我觉得高盛首席经济学家说得比较有道理:回到4%(从现在的9%)比较容易，但要继续回到2%很难。

就第一点而言，通胀见顶回落，也意味着美联储紧缩发展预期效果最强的时候大概率已经过去了，或者说进行预测的政策以及利率市场变化关系曲线问题出现了趋势的下移。通胀见顶回落是经济见顶回落的结果。强经济与强紧缩过了一个顶点，往往并不意味着10年美债收益率和实际操作利率分析过了两个顶点，即3.5％大概率确认为10年美债收益率的本轮顶点，0.89％大概率确认为10年美债实际投资收益率的本轮顶点。美股也大概率创出了不同底部，未来可能会有回调，但创新低的概率影响很小。当前社会更有可能是中国新一轮牛市的开启阶段。

就第二点而言，通货膨胀难以回落到2%的目标的原因是：1、美国贫富差距的扩大导致保守主义和民粹主义的兴起，以及移民政策的变化。劳动力短缺加剧，导致贸易战、制造业逆转和去全球化。2.美国“超级大国”地位受到严重挑战，美国和一些国家愿意牺牲部分经济利益，维护自己的主导世界格局，保护自己的安全利益。例如，为了应对通胀压力，还必须减少对这两个挑战者出口的廉价能源和商品的依赖，寻求在当地生产芯片，尽管成本很高。

这些意味着美国通胀中枢有所抬升，美联储不太可能立即转向，更有可能在一段时间内将政策利率进一步提高到峰值水平以上，以确保通胀更彻底地回落。美国经济也可能出现减速。此外从历史上看，美国国债收益率大幅反转，一直是美国未来衰退得非常准确的预测指标。总之，美国经济可能进一步衰退，这将推动10年期债券收益率在见顶后进一步走低。近40年来，收益率曲线的反转通常是衰退的预测指标，而10年期债券的收益率在衰退前后往往会下降。

这种宏观环境可能对美国的中小型成长型股票、黄金和港股更为有利，但对周期性的行业则不利。必须指出的是，那些处于行业变革大趋势中、具有较强竞争优势的龙头企业，不需要参考宏观环境，只需要把握就好了。

1、美股中小成长股

由于最强紧缩政策预期已过，10年美债收益率见顶后大概率进行进一步回落。如前文通过多次组织提起的，前期被高利率压制学生最多、下滑影响幅度达到最大的中小企业成长股，可能有一个很明显的恢复。以ARKK为例，由于我国利率的大幅走高，最高跌幅已经高达75％，股价可以回到这个疫情前通缩的位置，不仅消化了我们前期低利率环境造成的泡沫，还出现了对不停发展成长的价值的折价，只要10年美债收益率稍微下移，都会有较大的涨幅。兼具很高的安全性和经济上涨空间。

2、黄金与金矿股

由于美国债券收益率10年期下跌的可能性很大，且通胀预期几乎没有下降的空间，这将推动实际利率回到负区间，引发新一轮黄金通胀。

纽约联邦储备银行的三年通货膨胀率预测现在刚刚超过3.2%，低于之前2.5%的最低点0.7%的差距。10年期盈亏平衡通胀率目前为2.4%，低于2%，相差0.4%。鉴于通胀中心上移，10年期盈亏平衡通胀率的下降幅度可能不到0.4%。在过去的三次衰退中，衰退前10年的国债收益率峰值，以及衰退期间和衰退后的低点都超过了2%:2000年为6.8%-4.2%，2007年为5.2%-2.0%，2020年为3.2%-0.6%。根据对美国经济可能衰退的保守预测，10年期美国国债收益率将从最高的3.5%降至疫情前的1.5%，通胀率将降至2%，实际利率也将再次转为负值为0.5%。

自2006年以来，黄金价格与实际利率之间存在很强的相关性，但长期来看，实际利率在零附近，而黄金的上涨没有天花板——就像过去从几十美元涨到2000美元一样。黄金价格和实际利率的关系只能倒过来，但两者绝对值的关系方程势必被打破。俄乌战争爆发后，向上的通胀预期推动实际利率在爆发后回到-1%的底部，金价也在爆发后回到2000美元上方。但随后，实际利率升至0.7%，金价仅跌至1700美元，而2021年3月金价1700美元对应的实际利率为-0.6%。这说明黄金已经摆脱了实际利率的定价。据此推测，如果实际利率在前期底部回到-1%，那么金价将远高于前期峰值2000美元；如果实际利率回到-0.5%，金价很可能回到2000美元，巴里克、纽蒙特、金田等主流采金股股价很可能回到前期高点，这意味着50%~80%的涨幅。

更为重要的是，配置金矿股可以进行防范通胀问题非常顽固，导致美联储紧缩超预期、美国市场经济发展衰退更严重的小概率分布情况。

更清楚地说，这是通货膨胀下降和经济衰退程度之间的关系。首先，两者都会下滑。但如果高通胀持续得更久、下降得更慢、降幅更小，美联储将不得不更多地提高利率，经济将不得不更多地下降，这更接近滞胀。但是，如果通胀下降得更快、更急剧，经济将为此付出更少的代价，降幅也将更小。这两个方面，前者更有利于黄金。但由于经济将下滑，而且衰退的可能性很高，长期债务的名义收益率和实际收益率都将下降，黄金的收益率往往都会上升。也就是说，经济下行或衰退决定了黄金的走向，两种类型的通货膨胀和经济变化之间的关系决定了黄金增长的程度。在通胀坚挺、通胀预期下降突然停止、紧缩和衰退可能超过预期的情况下，黄金股是最有利的资产。

3、港股

由于联系货币制度，香港股市对美国联邦储备局的货币政策非常敏感。如果美国经济及通胀回落，收紧高峰出现，美元可能重返海外市场，香港股市的金融环境肯定会改善，只是时间问题。从历史上看，恒生指数、恒生科技指数与美元指数之间存在明显的负相关关系。随着美联储收紧预期见顶，美元指数可能已经见顶，这表明美元可能重返美国以外的市场。与此同时，恒生指数和恒生科技指数也在多年的上行通道下行，估值偏低。内地资金新一轮南向流动的开始，有助于支撑(尽管速度较慢)估值的复苏。

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