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作者：裴利瑞

自7月中下旬以来，已经震荡回调了四个多月的黄金终于开始强势反弹。

在美联储加息周期下，金价自3月以来持续震荡下跌，跟踪黄金价格的黄金ETF一度从高点回落超过10％，与此同时，弹性更大的黄金股也不断回调，部分个股回撤约30％。

但近期，金价和黄金股双双开启反弹，COMEX黄金一度上涨超8％，部分黄金股在不到一个月的时间反弹近40％。对此，多位业内人士表示，美联储货币政策边际放松的信号，是本轮黄金反弹的主因，叠加地缘避险等因素，黄金获得了短期资金的加持，但短期仍偏震荡，一旦宏观周期从“滞胀”期向“衰退”期转变的信号明确，黄金或再现2018年下半年的配置机遇。

最新消息显示，8月10日晚间，美国公布了最新的CPI数据，美国7月CPI同比上涨8.5％，好于市场预期的8.7％，较前值的9.1％大幅回落60个基点，通胀数据明显放缓，市场认为美联储加息预期降温，COMEX黄金一度拉升超20美元。

黄金股和金价双双反弹

8月10日，黄金概念股集体走强，截至收盘，中润资源涨停，赤峰黄金大涨9.95％，银泰黄金大涨5.61％，湖南黄金、山东黄金等黄金股纷纷上涨。

拉长时间来看，黄金股自7月中下旬以来便开启了强势反弹。以赤峰黄金、银泰黄金为例，两只个股分别自7月12日、7月18日触及阶段低点，迄今不足一个月的时间均已经反弹近40％，其中银泰黄金的股价一度触及12.82元，创下近两年新高。

与此同时，金价方面，截至8月10日晚上23时，COMEX黄金报1817美元/盎司，较7月21日阶段低点上涨了约139美元，涨幅超8％；伦敦黄金现货合约也一度反弹至1807美元/盎司，较7月21日低点上涨了超7％；国内SGE黄金9999报390.58元/克，较低点反弹了超6％。

相关的黄金ETF也水涨船高。据wind数据统计，全市场一共有16只黄金ETF，主要通过投资于上海黄金交易所的黄金现货合约，跟踪人民币黄金价格表现。截至8月10日，16只黄金ETF自7月21日以来平均上涨4.5％，其中南方上海金ETF、华安黄金ETF分别上涨4.72％、4.58％。

华安黄金ETF基金经理许之彦博士认为，本轮黄金反弹的核心在于，近期美国经济数据趋弱，美联储货币政策出现“鸽派”的边际放松信号，市场正在从之前的“滞胀交易”逐步转向“衰退交易”，而黄金是经济衰退期非常重要的大类资产配置品种。

经济压力方面，美国GDP增速环比折年率连续两个季度下滑，已经符合经济技术性衰退定义。虽然7月就业数据强劲，难言美国经济已然步入深度衰退，但基于一系列的前瞻性指标，包括欧美PMI数据回落至枯荣线下方、美国消费者信心指数降至新低、按揭利率对房地产销售数据的负面影响、期限利差倒挂与信用利差走阔等，美国经济衰退的概率正在逐步放大。

政策预期方面，在刚结束的7月美联储议息会议上，美联储官员对经济和通胀的态度均表现出鸽派，美国经济不确定性有所增加，供应链问题不再被提及。许之彦认为，7月会议标志着美联储从“控通胀”单目标向“控通胀+避免衰退”双目标迈进，政策的相机抉择是值得高度关注的重要思路转变。展望下半年，他判断通胀仍具有韧性，而经济或将步入衰退期，最终导致美联储转鸽。

行情的共通性和特殊性

黄金股和金价双双反弹，其背后逻辑既有共通性，也有特殊性。

博时黄金ETF的基金经理王祥指出，国际黄金市场强劲反弹，主要是因为美联储放松加息节奏的表态等一系列因素的提振下，黄金获得了短期资金加持。

据wind数据统计，多只黄金ETF自6月以来开始出现明显的份额增长。具体来看，截至8月9日，16只黄金ETF中11只均在近两个月为净申购状态，其中，博时的黄金ETF近两个月份额增长了2.68亿份，如果按区间成交均价3.75元来计算，净流入约10.05亿元；同期，华安的黄金ETF近两个月增长2.54亿份，按区间成交均价来计算净流入约9.6亿元。

此外，全球央行也在继续增持黄金资产。根据世界黄金协会发布的数据，全球央行仍在继续保持对黄金资产的快速增持步伐。其中，二季度全球官方黄金储备增加180吨，上半年净购金总量达270吨，为近一年来最大单季增量。

许之彦则指出，国内黄金ETF跟踪国内现货黄金价格，黄金价格上涨会直接反应到ETF价格变化中；而黄金股则反应了以黄金为主营业务的上市公司表现，一方面黄金股的基本面业绩和黄金价格走势有正相关性，另一方面黄金股也受到投资者情绪以及A股大盘走势的影响。

以近期反弹迅猛的赤峰黄金为例，公司于8月9日发布半年报，上半年实现归母净利4.11亿元，同比及环比分别增长2.5％和35.99％。信达证券认为，这一方面得益于营业收入的大幅增长，另一方面公司老挝万象矿业针对金矿选冶回收率进行持续攻关，使得金选矿综合回收率大幅提高，由2021年的50％左右提升至目前的70％左右，黄金单位销售成本较上年同期下降5.50％。公司通过内部探矿增储和外延并购持续增加核心产品资源储量及产量，同时通过提质增效不断降低产品生产成本，抗风险及可持续发展能力进一步增强。

与此同时，许之彦也提醒道，黄金股相对于黄金ETF的波动更大，而且，由于股票的相关性，黄金股在大盘整体不佳时也可能回调，难以起到大类资产配置的分散化效应，投资者可以按自己的风险偏好和投资组合需要进行选择。

或再现2018年下半年的配置机遇

近期的黄金行情究竟是反弹还是彻底反转？行情的持续性和强度又将如何演变？

王祥认为，黄金资产虽在地缘避险等因素的支持下延续反弹，但短期上行幅度或较为有限。他表示，在美联储的就业与通胀双重目标制度下，当前的数据环境意味着加息周期的持续性及终点利率水平或超预期。

许之彦的观点则较为乐观，其坦言，本轮黄金或将再现2018年下半年的配置机遇，具有较好的持续性和中长期配置机会。

与当前宏观环境类似，2018年同样面临加息和缩表压力，且出现了期限利差倒挂的重要信号。根据历史统计结果，每次出现10年期美债和2年期美债期限利差倒挂后，经济衰退压力加大，美联储大概率会结束加息周期。因此在政策边际转向鸽派的过程中，美债长端利率进入顶部区间、美元上行趋势减弱，黄金会有不错的表现。

但许之彦也表示，站在当前三季度时间点，其实还有很多信号等待验证，黄金短期偏震荡。对于未来核心宏观变量的把握，需要紧密跟踪以下几点：

首先，10年期美债利率与3个月美债利率若发生倒挂，将进一步强化期限利差倒挂信号，加息周期结束时点渐进；

其次，美国非农就业人数和失业率数据一旦发生恶化，将实质性印证美国经济衰退信号；

第三，美国CPI数据的下行趋势如果得到确认，则通胀有所缓解，通过加息来抑制通胀的必要性减弱。

如果上述这些信号出现，将预示着海外宏观周期从“滞胀”期向“衰退”期转变，由此继续强化黄金的配置逻辑。

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